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作為知名主題樂園IP“歡樂谷”的持有者，華僑城在旅游產(chǎn)業(yè)中的資源令人艷羨。但直到近期不斷出售房地產(chǎn)項目，外界才猛然發(fā)現(xiàn)，華僑城還是為數(shù)不多持有房地產(chǎn)開發(fā)“牌照”的央企，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)還一度占有舉足輕重的地位。

今年10月以來，華僑城相繼掛牌出售位于成都、上海、海南、泰州等多個房地產(chǎn)項目股權(quán)，總價值上百億。

這種做法不僅僅是緩解房地產(chǎn)調(diào)控壓力的一種手段，從華僑城的業(yè)務(wù)類型和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變來看，其背后隱藏著一盤“騰籠換鳥”的大棋。

近年來，華僑城啟動從“旅游+地產(chǎn)”到“文化+旅游+城鎮(zhèn)化”、“旅游+互聯(lián)網(wǎng)+金融”的轉(zhuǎn)型，刻意淡化房地產(chǎn)商形象，而擬將文旅作為其核心產(chǎn)業(yè)。為此，華僑城在今年實施了多筆文旅項目的并購，同時也出售了運(yùn)營不佳的項目，其中就包括大量房地產(chǎn)項目。

但公司的資金壓力也因此增大。截至今年第三季度，華僑城的負(fù)債總額為2035.47億元，比2017年末增長了約40%，其負(fù)債率也達(dá)到74%。

作為房企多元化轉(zhuǎn)型的典型代表，華僑城的做法對行業(yè)有重要的啟示性意義。盡管券商對這種轉(zhuǎn)型頗為追捧，但高負(fù)債的代價同樣不容忽視。分析人士認(rèn)為，公司能否在樓市調(diào)控加劇的情況下度過這一轉(zhuǎn)型期，仍待觀察。

Chapter 1

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淡化“地產(chǎn)商”形象

2011年，在“國資涉房”的整頓大潮中，華僑城成為獲準(zhǔn)從事房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的16家央企之一。通過資金密集型的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)，反哺重資產(chǎn)投入、回報周期長的文旅項目，也逐漸變成華僑城的主要盈利模式。長期以來，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)在華僑城的營收占比始終維持在一半以上。

但從2015年開始，華僑城啟動轉(zhuǎn)型，提出“文化+旅游+城鎮(zhèn)化”以及“旅游+互聯(lián)網(wǎng)+金融”的創(chuàng)新發(fā)展模式。雖未明確提出退出房地產(chǎn)，但在刻意淡化房地產(chǎn)商的形象。

2017年，公司出售房地產(chǎn)項目的做法頻繁出現(xiàn)。當(dāng)年年末，華僑城分兩次將北京“新著東方”項目全部售出。今年10月以來，華僑城開始批量掛牌項目股權(quán)，其中包括房地產(chǎn)和其他業(yè)態(tài)。掛牌的日期和標(biāo)的分別為：10月10日，成都安仁華僑城仁里文化旅游開發(fā)有限公司100%股權(quán)；10月11日，成都地潤置業(yè)發(fā)展有限公司51%股權(quán)；10月15日，成都天府華僑城湖濱商業(yè)管理有限公司51%股權(quán)；10月16日，海南華僑實業(yè)有限公司100%股權(quán)及債權(quán)、泰州華僑城有限公司部分資產(chǎn)；10月19日，上海華合房地產(chǎn)開發(fā)有限公司50%股權(quán)及債權(quán)，10月29日，成都華僑城盈創(chuàng)實業(yè)有限公司80%股權(quán)；11月6日，深圳華僑城消防安裝工程有限公司100%股權(quán)。

這些項目大多位于核心一二線城市，部分項目地段頗佳，不可謂不優(yōu)質(zhì)。對于這種做法，上海易居房地產(chǎn)研究院智庫中心總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)認(rèn)為，過去兩年來，熱點一二線城市承受調(diào)控重壓，且政策沒有放松跡象，為回籠資金而出售項目股權(quán)，應(yīng)屬正常的做法。

華僑城的做法是否“正常”？以“新著東方”項目為例，截至2017年4月，項目的營業(yè)收入為零，總資產(chǎn)為90.5億，總負(fù)債達(dá)到93億，可謂“資不抵債”。

一位熟悉華僑城的分析人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道表示，在房地產(chǎn)業(yè)內(nèi)，華僑城的開發(fā)運(yùn)營能力相對不強(qiáng)，公司向來不以“高周轉(zhuǎn)”見長。盡管有著融資成本低的優(yōu)勢，但在調(diào)控重壓下，非常不利于回籠資金。

事實上，進(jìn)軍房地產(chǎn)多年的華僑城，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)營收規(guī)模始終不高。2017年，公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入233.59億元，在國內(nèi)房企中排名50名開外。

Chapter 2

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加速反哺文旅

相比之下，文旅業(yè)務(wù)是華僑城的“強(qiáng)項”。借助文旅和地產(chǎn)的協(xié)同效應(yīng)，華僑城的總體盈利高于同業(yè)。近五年，公司毛利率均維持在50%以上，遠(yuǎn)高于其他龍頭房企。

在出售地產(chǎn)業(yè)務(wù)的同時，華僑城不斷加速對文旅產(chǎn)業(yè)的布局。

過去兩年來，華僑城通過增資擴(kuò)股方式入股云南世博、云南文投，三家企業(yè)還與云南省各州市縣政府、國內(nèi)各大型企業(yè)集體簽約60余個項目，涉及金額逾千億元。此外，華僑城在無錫、衡陽等地簽約文旅、度假項目，總投資數(shù)百億元。公司還入股云南文投旗下的麗江公司股權(quán)。

2018年半年報顯示，華僑城通過市場競拍、合作拍地、股權(quán)收購等多種方式在濟(jì)南章丘、天津、杭州、成都、重慶、順德、太原等地拿下多個優(yōu)質(zhì)土地資源，其中不乏文旅項目用地。6月，華僑城耗資超過20億戰(zhàn)略投資同程旅游。

進(jìn)入四季度，公司在文旅領(lǐng)域的擴(kuò)張仍在繼續(xù)。10月16日，華僑城與湛江市簽訂全域旅游開發(fā)合作協(xié)議，未來五年投資金額不低于500億元。

這體現(xiàn)出華僑城出售房地產(chǎn)項目的另一個考量。嚴(yán)躍進(jìn)向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道表示，文旅項目前景雖好，但若以重資產(chǎn)的模式來運(yùn)營，對資金的壓力仍然不可忽視。他表示，由重資產(chǎn)完全轉(zhuǎn)型為輕資產(chǎn)，需要一個很長的過程。此前萬達(dá)就以重資產(chǎn)模式運(yùn)營文旅項目，經(jīng)歷了出售風(fēng)波后，則變成“輕重結(jié)合”。

嚴(yán)躍進(jìn)認(rèn)為，對于華僑城而言，“地產(chǎn)反哺文旅”的模式并未改變。不同的是，此前是通過房地產(chǎn)銷售現(xiàn)金流來反哺，如今則用出售股權(quán)的資金來反哺。

但華僑城無意全面退出地產(chǎn)。今年1月，華僑城在蛇口獲取一宗城市更新項目。8月，華僑城18億元入股禹州地產(chǎn)，成為第二大股東。有分析認(rèn)為，對于優(yōu)質(zhì)的房地產(chǎn)項目，華僑城仍會以各種方式介入。

嚴(yán)躍進(jìn)指出，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的營收占比超過一半，仍是主要的收入來源，對于公司維持平穩(wěn)轉(zhuǎn)型的重要性不言而喻。一旦該業(yè)務(wù)快速收縮，也不利于公司業(yè)績的穩(wěn)定。

但類似于“木桶效應(yīng)”，作為“短板”的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)能否做好，仍將成為華僑城轉(zhuǎn)型成功與否的關(guān)鍵。華泰證券、華創(chuàng)證券、國信證券都指出，在樓市調(diào)控政策不斷加劇的緩解下，“房地產(chǎn)市場銷量超預(yù)期下行以及行業(yè)資金超預(yù)期收緊”，將是公司面臨的主要風(fēng)險。